如往年的4月，股市進(jìn)入一季報(bào)的緊鑼密鼓的披露期。

我們注意到在輸配電板塊，許多公司都預(yù)計(jì)業(yè)績(jī)同比上升，然而事實(shí)上由于諸多方面原因，使得這一結(jié)果并未有太大意義。比如，電氣行業(yè)一季度業(yè)績(jī)占比較低且波動(dòng)較大；也比如，去年國(guó)家電網(wǎng)投資前低后高；再比如，房地產(chǎn)投資翹尾。

由于固定資產(chǎn)投資的下滑，及電網(wǎng)投資持續(xù)快速增長(zhǎng)時(shí)代的終結(jié)，晚周期的輸配電和控制板塊均處于開(kāi)始惡化的邊緣。中長(zhǎng)期看，告別投資拉動(dòng)的輸配電行業(yè)，存在估值中樞下移的需求，因此此時(shí)我們暫且不談一季報(bào)。

但是我們卻需要格外關(guān)注二季度的投資動(dòng)向：一次設(shè)備究竟能否會(huì)在特高壓的帶動(dòng)下再?zèng)_高峰？低壓設(shè)備因不斷持續(xù)增長(zhǎng)的配網(wǎng)領(lǐng)域而備受關(guān)注；而在節(jié)能減排的明令下，二次設(shè)備風(fēng)頭再起。因此在復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下，本期我們不妨共同對(duì)二季度投資策略進(jìn)行探討。

二季度水電行業(yè)景氣度提升

今年第一季度，電力設(shè)備行業(yè)走勢(shì)弱于大盤(pán)。2011年12月31日至2012年3月30日，電氣設(shè)備行業(yè)上漲1.12%，同期滬深300指數(shù)上漲6.79%。行業(yè)估值仍然偏高。機(jī)械設(shè)備行業(yè)2012年預(yù)測(cè)PE為14.89，電氣設(shè)備屬于機(jī)械設(shè)備行業(yè)下面的二級(jí)行業(yè)，預(yù)測(cè)PE（整體法、剔除負(fù)值）為17.39，估值仍然偏高。

高壓一次設(shè)備：關(guān)注特高壓推進(jìn)進(jìn)程

1月5日，劉振亞在國(guó)網(wǎng)公司年度工作會(huì)議上說(shuō)，2012年國(guó)家電網(wǎng)將加快以特高壓電網(wǎng)為骨干網(wǎng)架的堅(jiān)強(qiáng)智能電網(wǎng)建設(shè)。國(guó)家電網(wǎng)將集中力量推進(jìn)特高壓前期工作，確保4項(xiàng)特高壓交流工程和三項(xiàng)特高壓直流工程獲得國(guó)家核準(zhǔn)并開(kāi)工。“四交三直”即錫盟—南京、淮南—上海、蒙西—長(zhǎng)沙、雅安—皖南特高壓交流工程，哈密南—鄭州、溪洛渡—浙西、哈密西—重慶特高壓直流工程。

根據(jù)我們的估計(jì)，以上4條特高壓交流線(xiàn)路將帶來(lái)超過(guò)200億的主設(shè)備訂單。此外國(guó)家電網(wǎng)還要力爭(zhēng)浙北—福州1條特高壓交流工程，和準(zhǔn)東—四川、錫盟—泰州2條特高壓直流工程在年內(nèi)獲得核準(zhǔn)。

特高壓交流線(xiàn)路淮南—上海主要設(shè)備招標(biāo)結(jié)果3月12日公布：GIS共33間隔：平高電氣（600312）中標(biāo)兩個(gè)站共14間隔GIS，占比達(dá)42.4%，預(yù)計(jì)金額超過(guò)14億元。中國(guó)西電（601179）GIS中標(biāo)9間隔GIS，占比達(dá)27.3%。變壓器共25臺(tái)，西電中標(biāo)11臺(tái)，占比44%；電抗器共25臺(tái)，西電中標(biāo)14臺(tái)，占比56%。中國(guó)西電具有一次設(shè)備整包能力，而平高電氣在GIS方面優(yōu)勢(shì)突出，兩個(gè)公司有望在后續(xù)的特高壓招標(biāo)中仍占據(jù)較高的市場(chǎng)份額。總體來(lái)看，一次設(shè)備受益于特高壓建設(shè)，訂單有所恢復(fù)，行業(yè)整體從困境中逐步扭轉(zhuǎn)，景氣度有所上升，但訂單體現(xiàn)在業(yè)績(jī)上仍需一定時(shí)間。

中低壓一次設(shè)備：“消費(fèi)”是看點(diǎn)

資料顯示，“十二五”配網(wǎng)投資將達(dá)到1萬(wàn)億元，占總投資50%，中低壓一次設(shè)備未來(lái)需求將保持15%～20%的增速。低壓電器的下游包括電力、冶金、房地產(chǎn)、通信交運(yùn)等行業(yè)，涵蓋了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的多個(gè)方面，行業(yè)收入增速與固定資產(chǎn)投資增速較為相關(guān)。由于產(chǎn)品具有消費(fèi)品的屬性，所以低壓電器行業(yè)收入呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。

低壓電器分為低端和中高端市場(chǎng)。農(nóng)網(wǎng)改造、保障房等屬于低壓電器的低端市場(chǎng)，由于農(nóng)網(wǎng)改造需求很大，保障房建設(shè)力度加大，所以低端的低壓電器市場(chǎng)空間仍在逐步增加。

目前我國(guó)產(chǎn)品占據(jù)低壓電器的低端市場(chǎng)，而國(guó)外產(chǎn)品占據(jù)中高端市場(chǎng)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)低壓電器中高端領(lǐng)域已達(dá)200億左右的市場(chǎng)規(guī)模，產(chǎn)品毛利率高達(dá)40%～50%，但市場(chǎng)被國(guó)外品牌ABB、施耐德等所占據(jù)。因此國(guó)內(nèi)中高端低壓電器市場(chǎng)對(duì)于國(guó)內(nèi)企業(yè)來(lái)說(shuō)具有較大的發(fā)展空間，國(guó)內(nèi)企業(yè)需要逐步提升產(chǎn)品性能，打造品牌優(yōu)勢(shì)。

因宏觀經(jīng)濟(jì)可能有下行的風(fēng)險(xiǎn)，具備消費(fèi)品屬性的低壓電器行業(yè)至少能夠保持15%以上的增長(zhǎng)，行業(yè)內(nèi)的龍頭公司增長(zhǎng)可能會(huì)高于15%。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)存在下行風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，具備防御特性的具有消費(fèi)品屬性的行業(yè)較易受到推崇，如食品飲料、醫(yī)藥等行業(yè)，因此我們遵循這個(gè)邏輯，認(rèn)為電力設(shè)備行業(yè)中的具備消費(fèi)品屬性的低壓電器子行業(yè)值得關(guān)注。

二次設(shè)備：關(guān)注智能變電站建設(shè)的推進(jìn)

“十二五”期間，新建智能變電站約5100座，改造約1000座，相比2011年200座左右的數(shù)量增長(zhǎng)巨大，預(yù)計(jì)跟智能變電站相關(guān)的在線(xiàn)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)、變電站保護(hù)及綜合自動(dòng)化系統(tǒng)等市場(chǎng)潛力巨大。但二次設(shè)備行業(yè)估值較高，防御特性不強(qiáng)，本期不做重點(diǎn)推薦。

變頻器行業(yè)：受益于節(jié)能減排

工業(yè)節(jié)能“十二五”規(guī)劃公布，主要內(nèi)容有：

 一、總體目標(biāo)：到2015年，規(guī)模以上工業(yè)增加值能耗比2010年下降21%左右，“十二五”期間預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)節(jié)能量6.7億噸標(biāo)準(zhǔn)煤；二、主要行業(yè)目標(biāo)：到2015年，鋼鐵、有色金屬、石化、化工、建材、機(jī)械、輕工、紡織、電子信息等重點(diǎn)行業(yè)單位工業(yè)增加值能耗分別比2010年下降18%、18%、18%、20%、20%、22%、20%、20%、18%；三、主要產(chǎn)品單位能耗下降目標(biāo)：主要產(chǎn)品單位能耗持續(xù)下降，與國(guó)際先進(jìn)水平差距逐步縮小，能源利用效率明顯提升。機(jī)械行業(yè)涉及到變頻器，變頻器的推廣對(duì)于節(jié)能減排意義重大，同時(shí)高壓變頻行業(yè)還將受益于西氣東輸。

預(yù)計(jì)高壓變頻行業(yè)仍能保持30%的增速；低壓變頻行業(yè)進(jìn)口替代的效應(yīng)將逐漸顯現(xiàn)，低壓變頻行業(yè)整體增速為15%以上，個(gè)別技術(shù)優(yōu)勢(shì)突出的企業(yè)市場(chǎng)份額將會(huì)逐步擴(kuò)大，業(yè)績(jī)?cè)鏊俪�過(guò)行業(yè)平均增速。

預(yù)計(jì)西氣東輸三期干線(xiàn)工程將采購(gòu)高壓變頻設(shè)備超過(guò)40套，按1500萬(wàn)/套計(jì)算，市場(chǎng)容量超過(guò)6億元，將由國(guó)內(nèi)企業(yè)與外企共享。目前國(guó)內(nèi)企業(yè)僅有榮信股份（002123）和廣電電氣（601616）具有招標(biāo)入圍資格，但可以預(yù)計(jì)的是，隨著設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率的提升，以后其他國(guó)內(nèi)企業(yè)也可能參與到招標(biāo)當(dāng)中。西氣東輸為國(guó)內(nèi)高壓變頻企業(yè)拓展石油石化行業(yè)奠定了基礎(chǔ)。

太陽(yáng)能：多晶硅、組件價(jià)格下跌，電站受益

2月29日，尚德、賽維、英利、晶澳、晶科等全國(guó)十余家知名光伏制造商參與了寧夏中衛(wèi)30MW光伏項(xiàng)目的競(jìng)標(biāo)。當(dāng)天的平均報(bào)價(jià)約為5.73元/瓦，英利報(bào)出5.18元/瓦的最低價(jià)格，這一價(jià)格比報(bào)價(jià)最高的中電光伏低出1.02元。目前來(lái)看，多晶硅、組件價(jià)格小幅回升之后又回落，對(duì)于電站建設(shè)是利好，建設(shè)光伏電站仍然有利可圖，在國(guó)內(nèi)光照條件好的地區(qū)內(nèi)部收益率可達(dá)到10%，并且電站建設(shè)是未來(lái)的發(fā)展方向。

新能源汽車(chē)：短期難以爆發(fā)

在國(guó)務(wù)院發(fā)布的工業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)“十二五”規(guī)劃曾指出：到2015年，新能源汽車(chē)?yán)塾?jì)產(chǎn)銷(xiāo)量達(dá)到50萬(wàn)輛。而此次科技部發(fā)布的《電動(dòng)汽車(chē)科技發(fā)展“十二五”專(zhuān)項(xiàng)規(guī)劃》中，則提出了純電驅(qū)動(dòng)汽車(chē)銷(xiāo)量達(dá)到同類(lèi)車(chē)型總銷(xiāo)量1%左右的目標(biāo)。目前我國(guó)汽車(chē)年銷(xiāo)售約1800萬(wàn)輛，科技部的目標(biāo)有可能與國(guó)務(wù)院發(fā)布的工業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型“十二五”規(guī)劃中的新能源汽車(chē)目標(biāo)并不一致。

由于電動(dòng)汽車(chē)存在充電一次電池使用時(shí)間短、充換電不方便等問(wèn)題，再加上國(guó)家的補(bǔ)貼力度仍不夠大，新能源汽車(chē)短期內(nèi)難以爆發(fā)。

水電設(shè)備：水電行業(yè)景氣度提升

國(guó)家能源局3月14日發(fā)布公告，核準(zhǔn)了金沙江龍開(kāi)口水電站、金沙江魯?shù)乩�水電站、四川大渡河安谷水電站、四川大渡河枕頭壩一級(jí)水電站、四川大渡河沙坪二級(jí)水電站共5個(gè)水電站。

大渡河流域的3個(gè)項(xiàng)目詳細(xì)情況分別為:沙坪二級(jí)水電站安裝6臺(tái)5.8萬(wàn)千瓦燈泡貫流式水輪發(fā)電機(jī)組，總裝機(jī)容量34.8萬(wàn)千瓦，年均發(fā)電量16.1億千瓦時(shí)。枕頭壩一級(jí)水電站安裝4臺(tái)18萬(wàn)千瓦軸流轉(zhuǎn)槳式水輪發(fā)電機(jī)組，總裝機(jī)容量72萬(wàn)千瓦，年均發(fā)電量32.9億千瓦時(shí)。安谷水電站安裝4臺(tái)19萬(wàn)千瓦和1臺(tái)1.2萬(wàn)千瓦軸流轉(zhuǎn)槳式水輪發(fā)電機(jī)組，總裝機(jī)容量77.2萬(wàn)千瓦，年均發(fā)電量31.44億千瓦時(shí)。

金沙江流域的兩個(gè)項(xiàng)目詳細(xì)情況分別為:魯?shù)乩�水電站安裝6臺(tái)36萬(wàn)千瓦混流式水輪發(fā)電機(jī)組，總裝機(jī)容量216萬(wàn)千瓦，年均發(fā)電量93.23億千瓦時(shí)。龍開(kāi)口水電站安裝5臺(tái)36萬(wàn)千瓦混流式水輪發(fā)電機(jī)組，總裝機(jī)容量180萬(wàn)千瓦，年均發(fā)電量73.96億千瓦時(shí)。

根據(jù)全國(guó)能源工作會(huì)議的規(guī)劃，要在做好生態(tài)保護(hù)和移民安置的前提下積極發(fā)展水電，2012年新開(kāi)工水電規(guī)模達(dá)到2000萬(wàn)千瓦。預(yù)計(jì)到2015年，全國(guó)常規(guī)水電裝機(jī)預(yù)計(jì)達(dá)到3.0億千瓦左右，到2020年全國(guó)水電裝機(jī)預(yù)計(jì)達(dá)到3.6億千瓦左右。

目前煤價(jià)高企，電價(jià)不能及時(shí)調(diào)整，同時(shí)環(huán)保等成本加大，火電集團(tuán)投資火電無(wú)利可圖，同時(shí)國(guó)家對(duì)于火電的審批也越來(lái)越慎重。可再生能源中，太陽(yáng)能的千瓦時(shí)電成本在0.8元左右，不夠經(jīng)濟(jì)，我們國(guó)家畢竟不是發(fā)達(dá)國(guó)家，不可能消耗過(guò)多補(bǔ)貼來(lái)大力發(fā)展太陽(yáng)能；而風(fēng)電千瓦時(shí)電成本在0.4～0.5元，經(jīng)濟(jì)性比太陽(yáng)能好，但風(fēng)資源多集中在偏遠(yuǎn)地區(qū)，且風(fēng)電容易沖擊電網(wǎng)，因此風(fēng)電可利用資源也有限；核電的發(fā)展受日本核危機(jī)的影響，步調(diào)放緩之后雖可能恢復(fù)，但發(fā)展核電畢竟不是長(zhǎng)遠(yuǎn)之計(jì)，水電千瓦時(shí)電成本在0.2～0.3元，經(jīng)濟(jì)性很強(qiáng)，加上我國(guó)西南地區(qū)水資源豐富，我國(guó)應(yīng)大力發(fā)展水力發(fā)電。

投資策略

建議關(guān)注消費(fèi)品屬性的低壓電器公司，特別是從低端向中高端發(fā)展的公司。太陽(yáng)能光伏電站將受益于組件的下跌，國(guó)內(nèi)光伏電站建設(shè)也比較火熱，各家急于跑馬圈地，但國(guó)內(nèi)光伏電站尚無(wú)合適投資標(biāo)的。長(zhǎng)期看好受益于節(jié)能減排的變頻器行業(yè)，水電設(shè)備行業(yè)增速也較快。

風(fēng)險(xiǎn)提示

我們也應(yīng)該注意到，在投資過(guò)程中，仍需要注意以下風(fēng)險(xiǎn)：一、宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行、固定資產(chǎn)投資增速快速下降。二、多種原因?qū)е绿馗邏禾貏e是交流特高壓進(jìn)度低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。三、歐洲經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行至光伏補(bǔ)貼一再下調(diào)或規(guī)模收縮風(fēng)險(xiǎn)。四、光伏“雙反

”風(fēng)險(xiǎn)。五、電網(wǎng)投資低于預(yù)期。六、多種因素導(dǎo)致水電建設(shè)規(guī)劃低于預(yù)期。七、核泄漏風(fēng)險(xiǎn)。

電力投資趨穩(wěn)機(jī)會(huì)尚需等待

無(wú)論短期內(nèi)中國(guó)經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)如何變化，從長(zhǎng)期看，用電剛性需求增長(zhǎng)或?qū)⑹窍鄬?duì)確定的趨勢(shì)；因而對(duì)電源裝機(jī)以及由此引發(fā)的輸變配網(wǎng)規(guī)模的擴(kuò)張也是不可避免的趨勢(shì)。

截至2011年年底，國(guó)內(nèi)電源裝機(jī)總量為10.56億千瓦；110千伏及以上線(xiàn)路81萬(wàn)千米以上，變電容量30億千伏安以上。

2012年3月，中電聯(lián)給出對(duì)“十二五”、“十三五”電源裝機(jī)總量以及電網(wǎng)規(guī)模的預(yù)測(cè)。基礎(chǔ)預(yù)測(cè)為：預(yù)計(jì)2015年全社會(huì)用電量將達(dá)到6.02萬(wàn)億～6.61萬(wàn)億千瓦時(shí)，“十二五”期間年均增長(zhǎng)7.5%～9.5%，推薦為6.4萬(wàn)億千瓦時(shí)，年均增長(zhǎng)8.8%；預(yù)計(jì)2020年全社會(huì)用電量將達(dá)到8萬(wàn)億～8.81萬(wàn)億千瓦時(shí)，“十三五”期間年均增長(zhǎng)4.6%～6.6%，推薦為8.4萬(wàn)億千瓦時(shí)，年均增長(zhǎng)5.6%。

預(yù)計(jì)“十二五”末期全國(guó)電源裝機(jī)容量達(dá)到14.63億千瓦左右；“十三五”末期全國(guó)電源裝機(jī)容量達(dá)到19.35億千瓦左右。

預(yù)計(jì)“十二五”末期全國(guó)110千伏及以上線(xiàn)路達(dá)到133萬(wàn)千米，變電容量56億千伏安；“十三五”末期全國(guó)110千伏及以上線(xiàn)路達(dá)到176萬(wàn)千米，變電容量79億千伏安。

盡管上述預(yù)測(cè)，于我們看來(lái)或存在一些樂(lè)觀的因素，但是未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、中西部開(kāi)發(fā)、城鎮(zhèn)化率繼續(xù)提升都將導(dǎo)致終端剛性用電需求增長(zhǎng)，至少在目前我們尚不能，或者還沒(méi)有充足的論據(jù)能夠否定上述用電增長(zhǎng)引致電源裝機(jī)總量以及電網(wǎng)規(guī)模擴(kuò)張的基礎(chǔ)假設(shè)前提。電力系統(tǒng)建設(shè)超前經(jīng)濟(jì)發(fā)展的規(guī)律使得在經(jīng)濟(jì)谷底期投建電力系統(tǒng)成為最有效的投資方向，違背這一鐵律的建設(shè)投資行為最終或?qū)⒃斐呻娏Χ倘边M(jìn)而掣肘經(jīng)濟(jì)發(fā)展的結(jié)果。

橫向比較，未來(lái)5～10年內(nèi)中國(guó)電力設(shè)備研制行業(yè)的景氣度，將由上述規(guī)律獲得保障，而寡頭國(guó)企發(fā)電商、兩網(wǎng)公司統(tǒng)一管理絕大部分國(guó)內(nèi)電網(wǎng)的格局有力地保障了電力建設(shè)投資的整體性、及時(shí)性與有效性，成為區(qū)別于其他自由競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)無(wú)序發(fā)展的最大特點(diǎn)。

正是源于上述觸發(fā)因素，使得我們依舊堅(jiān)持看好未來(lái)國(guó)內(nèi)電力設(shè)備制造企業(yè)的市場(chǎng)機(jī)會(huì)；而新材料、新技術(shù)、新產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)與應(yīng)用賦予電力設(shè)備企業(yè)新的增長(zhǎng)潛力；這其中，技術(shù)與產(chǎn)品向海外以及向其他行業(yè)的擴(kuò)散成為新的亮點(diǎn)。

由規(guī)模轉(zhuǎn)向效率+安全是電網(wǎng)建設(shè)的必然趨勢(shì)

國(guó)內(nèi)電力系統(tǒng)已然成為全球“老大”，未來(lái)全球最大、最復(fù)雜電力系統(tǒng)的桂冠將長(zhǎng)期戴在中國(guó)頭上。

我們預(yù)計(jì)“十三五”期末，國(guó)內(nèi)電力系統(tǒng)發(fā)電總量或?qū)⒊�過(guò)8萬(wàn)億千瓦時(shí)，電源裝機(jī)總量或?qū)⑦_(dá)到18億～19億千瓦。屆時(shí)發(fā)電總量與裝機(jī)總量將觸及的最終邊界，將取決于我們側(cè)重何種電源裝機(jī)增長(zhǎng)方式。

我們給出以下在側(cè)重水電、風(fēng)電、核電情形下可能的結(jié)果：假設(shè)2020年末期在役水電裝機(jī)總量為3.5億千瓦、在役風(fēng)電裝機(jī)總量為2億千瓦、在役核電裝機(jī)總量為0.8億千瓦。中國(guó)已經(jīng)成為全球發(fā)電裝機(jī)容量和發(fā)電量最大的國(guó)家，但是眾所不周知的是，中國(guó)電網(wǎng)規(guī)模，更確切地說(shuō)是電網(wǎng)設(shè)備研制與控制水平，也已經(jīng)成為全球的翹楚。

中國(guó)在電網(wǎng)一次設(shè)備的研制上已經(jīng)居全球先進(jìn)行列；盡管在基礎(chǔ)材料上距領(lǐng)先者尚有些微差距，但國(guó)內(nèi)已經(jīng)形成從特高壓到配用電設(shè)備全系列配套能力。中國(guó)在大電網(wǎng)運(yùn)行、保護(hù)、控制上已經(jīng)具備最好的技術(shù)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)；未來(lái)隨著電網(wǎng)智能化改造的實(shí)施，這種領(lǐng)先趨勢(shì)還將擴(kuò)大。

縱觀60年來(lái)中國(guó)電力系統(tǒng)的發(fā)展歷程，從嚴(yán)重缺電推動(dòng)裝機(jī)容量持續(xù)快速增長(zhǎng)；到“破碎”電網(wǎng)在亦步亦趨地跟隨電源裝機(jī)的增長(zhǎng)而增長(zhǎng)的同時(shí)，膽顫心驚地力保供用電安全；再到目前為提升電網(wǎng)輸配效率、用電效率與安全、自愈能力、新能源接納能力等指標(biāo)，實(shí)施空前的智能化改造；中國(guó)電力系統(tǒng)走過(guò)了電源裝機(jī)“開(kāi)源”，電網(wǎng)實(shí)施“效率節(jié)流”的路程。

上述趨勢(shì)告訴我們，在電源電網(wǎng)規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)張的過(guò)程中，具備足夠經(jīng)濟(jì)性的新能源裝發(fā)展，以及提升效率與安全的電網(wǎng)技術(shù)發(fā)展與實(shí)施，將是今后中國(guó)電力系統(tǒng)的發(fā)展方向。

電力自動(dòng)化設(shè)備研制與配網(wǎng)開(kāi)關(guān)設(shè)備商是智能電網(wǎng)先行者

我們預(yù)計(jì)，今年下半年，統(tǒng)一堅(jiān)強(qiáng)智能電網(wǎng)建設(shè)的第二階段——配網(wǎng)智能化將率先在對(duì)變電站數(shù)字化改造上開(kāi)犁。其實(shí)，在此之前，配網(wǎng)智能化早已悄然實(shí)施，對(duì)用戶(hù)端用電狀況實(shí)施實(shí)時(shí)計(jì)量和監(jiān)測(cè)的舉動(dòng)，早就由大量裝置“智能”電表啟動(dòng)。國(guó)家電網(wǎng)在基本完成用戶(hù)端電表替代之后，對(duì)輸配網(wǎng)的核心節(jié)點(diǎn)單元——變電站的數(shù)字化改造就成為下一階段硬件基礎(chǔ)改造的重點(diǎn)。

我們目前尚不能斷定變電站數(shù)字化改造的進(jìn)程，其主要原因是對(duì)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)的采集元件目前尚有個(gè)別產(chǎn)品未能完全符合實(shí)際運(yùn)行要求。我們預(yù)測(cè)國(guó)家電網(wǎng)對(duì)配網(wǎng)的再次改造，以及中央財(cái)政支持的農(nóng)網(wǎng)改造，將從今年下半年啟動(dòng)。由于本次對(duì)配網(wǎng)以及農(nóng)網(wǎng)的改造包含規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)張，由此，我們認(rèn)為配網(wǎng)一次設(shè)備制造或?qū)⒗^續(xù)延續(xù)2011年以來(lái)的景氣狀態(tài)，但是無(wú)法判斷2012年全年能否保持2011年的增速水平。

至于近年來(lái)高壓開(kāi)關(guān)面板產(chǎn)量的

快速增長(zhǎng)，我們認(rèn)為，國(guó)內(nèi)廠商在產(chǎn)品檔次、質(zhì)量品質(zhì)上的進(jìn)步，使得進(jìn)口替代加快。另外可能的原因是，產(chǎn)品技術(shù)進(jìn)步，高端產(chǎn)品向下覆蓋，國(guó)內(nèi)電網(wǎng)公司對(duì)電網(wǎng)持續(xù)擴(kuò)容和改造升級(jí)導(dǎo)致高壓開(kāi)關(guān)產(chǎn)品生命周期被動(dòng)縮短，無(wú)形中擴(kuò)到了需求量。我們預(yù)計(jì)，這種態(tài)勢(shì)在電網(wǎng)尚未完成智能化，以及電力供需尚未達(dá)到相對(duì)平衡之前，將繼續(xù)存在。

在震蕩中靈活應(yīng)對(duì)，擇機(jī)而動(dòng)

2012年第二季度，我們將繼續(xù)以核電設(shè)備、電網(wǎng)自動(dòng)化設(shè)備、智能配網(wǎng)設(shè)備、節(jié)能減排設(shè)備研制為電力設(shè)備行業(yè)重點(diǎn)觀察對(duì)象。

選擇上述產(chǎn)品方向是基于如下考慮：

已經(jīng)核準(zhǔn)在建的核電站項(xiàng)目帶給國(guó)內(nèi)電站設(shè)備制造重裝集團(tuán)的訂單交付高峰由于受到2011年3月日本福島核電站事故的影響而延后，但是其總量不會(huì)受到影響；我們預(yù)計(jì)原本于2011～2013年的核電設(shè)備交付高峰將延后1～2年；由此2012、2013年核電設(shè)備建造將持續(xù)保持高景氣度；而預(yù)期中的重啟對(duì)新核電站項(xiàng)目審核，確保了未來(lái)持續(xù)建設(shè)新核電站的可能，由此帶來(lái)對(duì)新增核電設(shè)備的期盼，進(jìn)而促進(jìn)核電設(shè)備制造企業(yè)的估值修復(fù)與提升。

預(yù)期下半年展開(kāi)的配網(wǎng)智能化升級(jí)改造或許在二季度市場(chǎng)一旦出現(xiàn)可能的回暖中得到發(fā)揚(yáng)光大。對(duì)智能電網(wǎng)設(shè)備、節(jié)能配網(wǎng)設(shè)備的需求將隨著電網(wǎng)改造的展開(kāi)得到擴(kuò)展，這些預(yù)期或許能夠引起市場(chǎng)對(duì)相關(guān)企業(yè)的關(guān)注。

對(duì)整個(gè)電力設(shè)備行業(yè)，從行業(yè)比較的角度而言，與目前市況下，相對(duì)估值水平并非很低。依照我們對(duì)電力設(shè)備制造企業(yè)中的龍頭高增長(zhǎng)品種的業(yè)績(jī)測(cè)算，目前市場(chǎng)并未給予有確定性高增長(zhǎng)潛力的龍頭電力設(shè)備品種足夠的溢價(jià)。

同樣，目前市場(chǎng)也沒(méi)有給予真正具備技術(shù)研發(fā)與應(yīng)用能力的高科技企業(yè)以足夠的估值溢價(jià)。需要指出的是，在典型的“中國(guó)制造”環(huán)境下，只有經(jīng)過(guò)用戶(hù)認(rèn)可進(jìn)而獲得用戶(hù)信任的關(guān)鍵電力設(shè)備研制企業(yè)才是我們認(rèn)為的有高技術(shù)壁壘的企業(yè)，基于的原理是電力系統(tǒng)的實(shí)時(shí)性與嚴(yán)重的事故后果使得用戶(hù)對(duì)設(shè)備供應(yīng)商的資質(zhì)與能力有極高的要求。

我們理解目前市場(chǎng)對(duì)上述中國(guó)制造業(yè)中的佼佼者給予的估值水平，更多地是出自行業(yè)比較的結(jié)果。而這種結(jié)果，在市場(chǎng)尚未形成對(duì)成長(zhǎng)性的追逐“牛市”氛圍之前，僅僅是防守性的選擇。

我們認(rèn)為，這種防守性的選擇思路只是一時(shí)之需，并非對(duì)這些真正具備高科技能力的龍頭品種合理的估值。一旦市場(chǎng)轉(zhuǎn)暖，上述品種定有估值提升空間。

由于電力設(shè)備龍頭品種自身具備強(qiáng)勁競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)潛力，一旦經(jīng)濟(jì)回暖，業(yè)績(jī)回升當(dāng)加速，由此最先享受到業(yè)績(jī)與估值雙升帶來(lái)的價(jià)格回復(fù)；因而我們依舊堅(jiān)持將這些優(yōu)秀品種作為電力設(shè)備基礎(chǔ)配置的首選。

相對(duì)估值劣勢(shì)下的策略：耐心與等待

針對(duì)二季度電力設(shè)備行業(yè)，尤其是電網(wǎng)設(shè)備研制與節(jié)能減排設(shè)備研制所特有的年內(nèi)周期性，即使半年度同比增長(zhǎng)發(fā)生大的異動(dòng)，卻并不能預(yù)見(jiàn)全年業(yè)績(jī)的大趨勢(shì)；惟有企業(yè)自身實(shí)力與行業(yè)地位是保障公司立于不敗之地的依靠。

在業(yè)績(jī)指向性不明且市場(chǎng)波動(dòng)的時(shí)節(jié)，堅(jiān)守價(jià)值概念擇機(jī)獲取超跌籌碼成為二季度電力設(shè)備投資最佳的操作手段。我們給出重點(diǎn)觀察者名單以及測(cè)算的相對(duì)估值狀況。

在考量耐心與專(zhuān)心的時(shí)段里，我們給出對(duì)電力設(shè)備各細(xì)分行業(yè)的相對(duì)估值參考點(diǎn)：大型電源裝備制造重裝集團(tuán)15倍以下；輸變電一次主設(shè)備——變壓器制造15～18倍，先進(jìn)開(kāi)關(guān)制造企業(yè)25倍；電力自動(dòng)化核心企業(yè)25倍；節(jié)能電力電子裝置研制企業(yè)25倍。

盡管我們無(wú)法判明市場(chǎng)的底部以及底部將會(huì)延續(xù)多久和多長(zhǎng)，但是以往的經(jīng)歷已經(jīng)告訴我們，在上述動(dòng)態(tài)相對(duì)估值水平下，我們已經(jīng)有了絕對(duì)收益空間。